2011年9月，希腊违约恐慌加剧，欧债危机再度升级。这一时刻，正是美国经济的重要拐点，QE1和QE2所能发挥的“正能量”已经耗尽。
S&；P500公司的销售增长已是强弩之末，公司节流的潜力也濒临极限。裁员带来的生产率暴涨在2009年第四季度达到了5.8%的顶峰，然后掉头直下到2013年的0.6%。这与历次经济衰退的情况一模一样，在没有重大技术革命的情况下，雇员身上的油水已被榨干。同时，货币刺激对开源的影响也到达了顶峰，美元泛滥对美国公司的正面作用，正在被世界各国图谋本币结算的战略性转移所抵消。
毫不奇怪，当2011年6月30日QE2结束之后，股市再度出现暴跌。
如果说2011年9月之前，美国股市强劲反弹基本反映了在前两轮QE的刺激之下，五大因素共同推动了美国经济的触底复苏的真实状态，那么，此后的股票市场就脱离了经济现实，飞向了虚幻的空间。
从2011年第三季度起，每股收益增长的主要动力发生了根本性的变化。一个新的因素逐渐成为主导性力量，这就是上市公司的股票回购行为。
股票回购为哪般？
在中国股民的心目中，公司上市的主要目的就是圈钱，为此企业可以不择手段地捏造数据、美化报表、虚夸项目、疏通关系、制造舆论，总之，一切为了上市，一切为了圈钱。好不容易上市了，自己再出银子把股票买回来，这不等于把吃到嘴里的肉又吐出来吗？这种傻事谁会干呢？
美国S&；P500的CEO们绝对不傻，他们通常并非创业者，而是职业经理人，他们回购本公司股票的动机，正是为了往自己口袋里装更多的钱！
自20世纪90年代起，美国IT行业率先兴起了一种以股票期权刺激员工的潮流。IT属于新兴的高增长行业，公司的每一块钱如果投在业务上都能在未来赚到更多的回报，因此尽可能减少现金工资成本，而以公司未来预期来吸引和留住人才就成了行业通行的手段，股票期权就是最有诱惑力的一种办法。股票期权的本质是一种受益权，它承诺员工能够在未来一定的时间内，有权选择按照协议价格来获得一定数量的公司股票。如果到时股票价格高于协议价，员工可以直接套现价差收益，也可以按协议价购进股票长期持有。假如股票价格低于协议价，员工可以选择放弃行权。股票期权以公司股票的当前价格作为支点，以未来的价格作为杠杆，来撬动员工努力工作的潜能，将公司发展与个人利益密切挂钩。上至公司CEO，下到核心员工，都可以获得股票期权。
对于S&；P500大型公司的CEO而言，工资仅仅是零花钱，股票期权才是收入的重头戏。董事会想得很明白，每年花上亿美元雇CEO是非常不划算的，但可以提供相当价值的股票期权，CEO干得好股票就会上涨，而天价的激励奖金主要源于股市，不需要公司破费现金。于是，股票期权就成为董事会吊在CEO眼前的胡萝卜，要想吃到它，就必须把股价给搞上去。
当每个季度公司申报盈利时，华尔街和上市公司的CEO们就拉开了一场有奖竞猜业绩的大型游戏，每股收益正是其中博大彩的经典项目。
2011年9月以来，CEO们在公司内部挖潜已经很难获得明显突破，而外部销售的扩张又受到全球经济萎靡的刚性制约，也难有大的作为。眼看博彩日期临近，达不到华尔街预期的后果是精神压力乘以经济痛苦，而且在下个季度中还会继续乘上一个时间系数。短期内提高每股收益的最有效的办法，就是回购自己公司的股票，反正是公司的钱，也不用自己掏腰包。回购股份将会导致流通股数量的减少，使本公司的股票更加稀缺。巨额现金的回购，加上流通股的减少，结果当然是股价的上涨。这是加速股票上涨的第一个动力。
每当公司宣布回购消息时，媒体啦啦队们往往解释为该公司认为自己的股票太便宜了，愿意自掏腰包回购股票，这说明该公司认为自己的股票未来肯定会上涨，毕竟公司内部更了解企业的运行状况，CEO们如此有信心，那投资人岂有不跟进的道理？这是回购造成股价上涨的第二个动力。
回购股份之后，由于流通股的减少，在公司总收益不变的情况下，将会提高每股平摊之后的收益水平，换句话说，每股收益是可以做出来的！华尔街一看每股收益大幅提高，预期达标，好评如潮。在股价已经上涨的强烈诱惑之下，更多的投资人接踵而至，形成了推动股价上涨的第三个动力。
在这三大动力的合力之下，股票回购提升股价的策略获得了巨大的成功。董事会和股东们因公司价值提升而兴高采烈，CEO们巨额奖金到手喜不自胜，华尔街在股市繁荣和资产价值上升的过程中，又平添了融资、回购、兼并、新股发行等许多新业务，因而财源滚滚，喜气洋洋。
如果将回购因素剔除掉，让真相浮出水面，人们看到的是，自2011年9月之后，S&；P500的公司收益基本陷于停滞状态，股市的上涨并非基于企业真实盈利水平的提高，而是“会计技术革命”的产物！
从2011年第三季度开始，至2013年第一季度，S&；P500公司的每股收益增长了3.7美元，其中股票回购“贡献”了2.2美元，占比高达近60%；而公司依靠自身努力的“有机增长”部分仅为1.5美元。
在做高每股收益的会计革命中，其手法不仅体现在高估收益，还表现为低估费用。
就在S&；P500创下历史新高的同时，这些公司的退休金账户短缺也创下了历史纪录。其中，2012年的缺口达到了4517亿美元，比2011年猛增了27%！原因在于QE所制造的超低利率环境，挤压了退休金账户所依赖的债券收益。尽管公司近年来大力推行401K退休方案，即员工从工资中预留未来的养老钱，公司则相应匹配资金，这与传统的退休金计划相比，公司的负担大大减轻。不过，传统的退休金计划所覆盖的就业人口仍高达9100万，远超401K的参与者人数。
补足退休金账户属于公司的正常支出，但为了人为拔高每股收益，这项支出竟被很多公司所刻意忽略。要知道，福特公司2012年退休金支出的费用高达50亿美元，几乎与资本性支出相当。如果戴上退休金支出的“枷锁”之后，每股收益的翩翩起舞将变成步履蹒跚。
应该说，倒霉的退休老人正在为QE刺激下的资本盛宴默默地埋单。
2013年第一季度，500家S&；P500公司中有多达328家宣布了股票回购，比例高达66%，计划回购的总金额为2080亿美元，创下了1985年以来第一季度的回购金额纪录。其比例之高，金额之大，范围之广，仅有2007年股市泡沫即将破裂的时刻能与之相比。其中，212家的回购导致流通股的减少，即便这些公司的业绩完全没有增长，其每股收益也将自动上涨。
以2013年宣布回购的速度和规模估算，全年回购计划总金额将达到8330亿美元，远高于2012年的4770亿，仅略低于2007年。难怪华尔街对2013年每股收益达到110美元以上信心满满，如果PE值能接近比较温和的18倍，S&；P500指数就将在2000点附近，这意味着全年近18%的上涨空间。
在股票回购的大潮中，巴菲特的伯克希尔公司堪称是一朵“奇葩”。巴菲特本人一贯反对股票回购这种人为抬高股价的操纵手法，并且信誓旦旦地表示除非伯克希尔公司的股价跌到账面价值的110%以内，否则绝不考虑回购自家的股份。可是，2012年12月12日，巴菲特突然宣布用12亿美元以账面价值的120%来回购伯克希尔公司的股票。吊诡的是，巴菲特的回购行动仅仅针对一位“匿名”投资人，简单地说，巴菲特是将12亿美元的利益，定向输送给某一个股东。谁也不知道此人到底是什么来路，据称是巴菲特的长期投资人。
有意思的是，巴菲特回购股票的时机引人注目，这正是美国为解决“财政悬崖”而打得一塌糊涂的关键时刻，遗产税、资本利得税都是讨价还价的重头戏，2013年税负大幅上涨实属必然。巴菲特此刻从这位“神秘人物”手中高价回购股票，被许多人怀疑为利益输送，为富人朋友避税。可笑的是，仅仅就在前一天，巴菲特刚刚发表公开信，大声疾呼：“富人应该多纳税”，“遗产税应该大幅提高，不仅因为这样合乎道德，也出于经济上的合理性”。公开信墨迹未干，巴菲特言犹在耳，第二天他就帮富人朋友省掉了数亿美元的税款，难怪人们惊呼“伪善”需要新的定义。
2009年以来，S&；P500公司投入股票回购和2013年计划回购的资金总额接近2万亿美元，占股票总市值的14.5%！
很少有人意识到，上市公司已经成为美国股票市场的第一大买主，也是股票指数上涨的主要动力，它们为股票市场筑起价格铁底，一旦跌破就大举入市，推升股价。正如美联储是美国国债市场的最大买主一样，这种垄断性的力量已经达到能够操纵市场价格的能力。只要资金的供应不成问题，股市上涨就是必然。
可是，上市公司巨额的回购现金如果不是从市场销售中赚来的，那又是从哪里弄来的呢？
举债买股票，未来天知道
2013年4月，坐拥1440亿美元现金的苹果公司，宣布了史上最大的股票回购计划，金额高达600亿美元！同时，苹果公司宣布举债170亿美元来帮助完成股票回购。这就奇怪了，苹果公司的现金多到没处花，何须举债进行回购呢？原来苹果公司70%的现金（1023亿美元）都在海外，在美国国内的现金不过424亿美元，不足以完成回购计划。那为什么苹果不将海外现金调回国内呢？这是因为美国有35%的联邦收入所得税正张着血盆大口等着这些应税收入的回流。让苹果上缴350亿美元的所得税给政府，除非苹果公司的脑子进水了。
有人说，只要美国搞一个“海外收入回流免税假期”，将美国公司在海外滞留的收入吸引回来，美国的经济复苏就指日可待，这种想法过于天真了。2004年美国的确搞过这样的“免税假期”，吸引了3120亿美元回流，但研究表明，这些钱没有用来创造就业，而是主要投入了股票回购和分红。
苹果公司在海外市场的销售收入增长迅猛，但在美国国内的销售最近两年都处于停滞状态，2013年第一季度甚至开始萎缩。S&；P500公司的整体销售从2011年9月起就开始逐季减速，如果扣除通胀，2013年6月已跌至负数。资金永远是逐利的，美国国内的实体经济状况相当不妙，海外资金凭什么回流？即便回流，也是用于炒资产赚快钱，而不会投入前景黯淡的实业。
公司举债的妙处，不仅在于用于回购能够快速推高股票价格，还在于借债分红派息，可以享受股息和债息之间的“套利”好处。中国的上市公司很少现金分红，但80%的美国S&；P500公司都会派发现金股息，股息也是投资人热捧某家公司的主要动力之一。
英特公司2011年账面趴着250亿美元的现金，几乎没有债务。在QE带来的超低利率的诱惑下，英特公司在2012年举债60亿进行股票回购和发放股息，如果没有更好的投资机会，未来回购金额还可能大幅提高。英特的逻辑很简单，发放股息的成本大约为4%，而举债的成本仅1.55%。换句话说，借债发放股息还能“套利”2.45%，在这种情况下，谁不借债，谁就是傻瓜。
于是，股息和回购形成了上市公司向股东输送利益的两大通道；而且，在QE政策所形成的超低利率环境中，借钱分红和举债回购已经成为上市公司的一股潮流。在股息和回购两种选择中，股息的财务成本更高，回购则明显偏低。
美国的税法具有明显的债务偏好，债务利息可以抵扣应税收入，而对股息则双重征税。如果一家公司的收入是100元，联邦税先拿走35元，企业剩下65元进行分红，这笔钱还要交20%的利得税，股东拿到手中仅剩52元。相比之下，举债就美妙多了。公司负债的利息可以抵扣未来的应税收入，联邦税后的65元则通过债券利息的方式输送给债权人，债权人最后落袋65元。
在QE人为制造的低利率环境中，上市公司无论是进行回购还是发放股息，都会刺激负债规模的增加。美国公司的举债规模和股票回购的活动高度正相关，简单地说，公司以高度举债的方式来进行回购和股息发放。
从美国银行体系的资产负债表变化中，同样可以看出实体经济近年来的恶化趋势，2012年以来，美国银行系统的信用创造的速度开始下降，这是经济降温的明确标志。需要注意的是，在经济降温的曲线中，股票回购所刺激的巨额信用创造已经包括在内，如果扣除这些投机性债务膨胀，真正的实体经济信用萎缩的速度将更为糟糕。
无论是通过银行贷款，还是借助债券融资，普遍的股票回购行为已经大幅提高了S&；P公司整体的负债水平。股票价格是浮动的，而负债则是刚性的。在QE营造的低利率温床上，投机与贪婪的病毒正在快速滋生，股市价格与真实经济已分道扬镳。